百丽的七年，一次不该被忽视的转身｜IPO观察
被高瓴资本浓墨书写的案例。
作者 | 任彩茹
编辑 | 乔芊
2017年7月27日16时，中国最大的鞋企百丽国际以531亿港元的价格从港交所退市，创下港交所史上规模最大的私有化交易记录。如今，它再度回归，且已经是第二场拆分上市。
近日，百丽时尚（以下均称“百丽”）又一次递表港交所，外界都说“鞋王归来”。从1981年在香港创立至今，百丽走过了三十余年的沉浮，2007年在港交所上市，集团市值曾超1500亿港元，到2017年以531亿港元的价格私有化退市，到2022年、2024年两次再递表。
相较退市前，百丽的业绩有了明显好转：截至2023年11月30日止的九个月，实现161亿元收入，21亿元净利润，分别同比增长12.8%和92.7%，而私有化之前的那个财年，百丽鞋履分部（主要利润来源）的收入同比下降10%。
回顾退市至今所走过的路程，百丽在招股书中重点提到了品牌矩阵的扩充、渠道的变革以及数字化的影响，这些既是当初选择退市重整的出发点，也是这些年业绩逐渐回升的原因所在。
在互联网、数字化转型已经成为普世化语境的背景下，百丽这7年的故事其实没有太多特别之处，但就像张磊此前说过的，“百丽国际遇到的问题，在我国实际经济的历史发展中具有普遍性。”
它背后可映射的经验，不止于这一家公司的业绩结构或商业动态，还包括实体企业纷纷破釜的数字化究竟是什么，以及PE在“大象转身”的过程中所能起到的作用是什么。
看到百丽所拥有的品牌池，很容易联想到近几年身负盛名的安踏。就像过去不少普通消费者在得知FILA、迪桑特甚至始祖鸟的背后都站着安踏时，会发出“原来安踏已经这么庞大了”的感叹，相似地，比安踏大10岁的百丽，旗下也已立着一众品牌了，或许当你在购物中心逛起主打时尚鞋服的楼层时，就已经走进过不少百丽系品牌的门店。
经历孵化、收购、代理、剥离等动作后，如今，百丽旗下共经营19个核心品牌，包括12个自有品牌和7个合作品牌，整个矩阵被划分为时尚流行、功能休闲、运动休闲、潮流活力四个定位板块，价格带也覆盖得很全。最为人熟知的可能是BELLE、TATA、STACCATO、BASTO等时尚鞋履品牌，还包括2023年底刚拿下中国独家代理权的Champion，此外还有Hush Puppies、MOUSSY、SLY、Joy & Peace、Teenmix、73Hours等等。
所有这些品牌，百丽以或自有、或授权经营、或代理的形式操盘着。不过，按收入占比来算，前五大品牌都是其自有的鞋履品牌，最畅销的BELLE占总收入的28%左右，前五大品牌合计占比超过六成，这样的收入分布被百丽视为“对授权经营品牌及代理品牌无重大依赖”。
值得一提的是，安踏扩充品牌矩阵的第一个动作是2009年斥资3.32亿元收购“斐乐中国”，在这一维度上，百丽的行动还要更早更快。
1992年，百丽旗下首个自有品牌BELLE诞生，在千禧年来临前，它旗下已有4个自有品牌，第一次以授权经营的形式运营品牌，则是2004年的Bata。整体上，从1992年至今，百丽一直以不低的频率开展着品牌扩充，在上市、退市的节点下也保持了一致节奏。
退市的这几年里，百丽旗下的品牌定位悄然变化着。比如，对先前具有类似市场定位的TATA和BASTO进行差异化定位，二者分别向着中端时尚、大众时尚的方向分道，最后的成绩在电商大促中能够看到：按零售额计，2017年天猫双11期间TATA和BASTO分列女鞋品牌榜的第13和32名，2023年提升到了第5名和第7名。
定位更迭之外，更多品牌在具体运营上也有不易被察觉的进展。截至2023年11月30日止的九个月，73Hours的收入较2018年同期实现超30%的复合增长率，这是百丽在2018年收购的一个高端女鞋品牌。
在所有百丽系品牌里，年轻人最熟悉的可能是潮牌Champion。这个品牌过去一年舆论迭起，收入大跌、或被卖身都是其中的关键词，不过在百丽操盘下，它在中国过得相对不错。
百丽与Champion的合作始于2019年，最开始百丽只是“渠道”，在中国市场销售Champion的服饰与配饰，后来通过授权经营协议加深力度，百丽参与到其鞋履、配饰的设计、制造、零售的全环节中，又在刚过去的2023年底成为Champion在中国的独家代理商与授权经营商。与2022年2月底相比，Champion在9个月内新开出约100家中国门店。
有赖于在女士与男士、高端与大众等维度上的全布局，百丽的市占率可圈可点，以2022年零售额计，百丽在中国时尚鞋履市场的占有率为12.3%，远超第二名的9.1%。下一步，它的课题来到了那些被埋没、没有太多存在感的品牌的盘活上，这或许也是安踏值得学习之处。
2019年10月的一场大会上，高瓴资本的创始人张磊向台下嘉宾们“汇报”：在高瓴投资百丽国际近3年以后，百丽旗下的运动业务（滔搏）已经取得辉煌的成绩，并在香港重新分拆上市，现在市值已经远远超过当时我们收购时的全部市值。
“分拆滔搏”，是张磊曾为LP讲述的“百丽国际3倍回报路线图”中的一步，百丽时尚的IPO，开启了这场收购的第二次收益期。这是高瓴多年中视之为数字化转型样本的重要案例，而从百丽的7年转型路中，也能看到PE和公司打配合的实践之道。
其中的一个基本前情，是百丽国际2017年的退市原因。招股书中给出的阐述是，2014年起直到百丽国际退市前，百丽时尚的鞋类业务疲弱，业绩大幅下滑，导致集团整体的财务表现持续下滑，因此退市转型。张磊在他的《价值》一书中则更清楚地剖析了原因——“由于鞋服行业整体市场扩张以及百丽国际电商转型不顺利，2013年下半年以后，百丽国际的市场占有率逐年下降，销量、利润也开始下滑，百丽国际经受了新商业环境带来的巨大考验。”
能够看出，高瓴入局后的动作会直指数字化转型，具体的举措和方式，可从张磊对滔搏的转型复盘中窥得一二。
2018年，高瓴为滔博运动的一家门店安装了智能门店系统，观察到女性客户占进店人数的50%，但收入贡献只有33%，且70%的客户从来没有逛过门店后部的购物区。于是，店长调整店面布局、增加女性鞋服展示，并调整动线，提高后部购物区的可视度。一个月后，该店全店月销售额增长了17%，后部购物区增长了80%。
简单来说，庞大的线下门店就是最好的数据资源，是直接面向消费者的触点，只是在过去很长一段时间里，这些数据是沉睡着的。
不过，相比“开发终端工具”、“重新定位店员”等细节，张磊在谈起最开始的设想时，要宏大多倍，“用531亿港元的估值战略收购百丽国际之前，我们也曾憧憬，要为企业加互联网、加人工智能、加精益制造…恨不得一股脑地把我们的十八般武艺都嫁接给企业。”
后来他意识到数字化战略要根据企业特点，抓当下重点、小步快跑，以及“数字化转型时要让企业家坐在主驾驶位上。”
一位PE投资人向36氪解释基金收并购的逻辑，表达了类似看法——进入之前就想清楚我们能做哪3-5件事，来让它的业绩提升三至五倍，但归根结底还是要公司自己内部驱动，投资人做再多事情其实也都是“敲边鼓”。
在百丽国际的整个转型过程中，高瓴作为新进入的资方，所拥有的是更宽的视野、交流合作的种种资源，而滔搏、百丽多年来积淀的数千家直营店、数万名一线员工、数十亿元现金流是天然的数据资源，也是后续一切动作的基础。
转型的最直观结果，就是渠道大刀落下后的此消彼长。截至2017年2月28日的财年，百丽线上销售额占比不足7%，而在2023财年的前九个月，这个比例上升到了28%，按2022年线上时尚鞋履零售总额算，百丽在所有中国公司中名列第一。
线上的“长”，对应线下的“消”。截至2023年11月，百丽在中国有7444家鞋履门店，比2017年2月的1.3万家减少了近4000家，新的门店位置也顺应时代的变化，从百货大楼迁移向购物中心。
用张磊的话说，从更大的格局上看，关于数字化转型的“加法”不仅是基于对鞋服行业的理解，其实是中国制造业转型升级的必经之路。经历激荡的三十余年后，“老牌们”集体走到了转型的分水岭——与百丽时尚相似的女鞋巨头“千百度”巅峰时期市值超过80亿港元，但苦于品牌老化、难以自救，在2023年底宣布“全部股份将被现金要约收购”，来到私有化退市的门前；男鞋第一股“奥康”深陷鞋王落幕的处境，股价大跌，风光难再；“贵人鸟”作为另一家有“鞋王”称号的公司，最近也面临或将退市的局面。
如今来看，百丽时尚的问题或许显露得更早一些，变化也发生得更先一步，取得一些成效的背后，是团队的坚定、资本的配合助力，以及一步步的局部突破。而对更多身处沼泽的老一代实体企业而言，转型已经是道紧迫的必答题，落幕与荣光，在不远的未来便会见分晓了。